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赵永均:驱动力减弱,焦炭或转头下跌

2020-11-20 09:39:00

  焦炭自上市以来,01合约有三次突破2500上方,分别是1801和1901合约以及现在的2101合约,由于1801仅盘中短暂冲至2500上方,所以本文主要对比当前与1901合约高点时期(2018年8月)基本面情况,以史为鉴。我们判断:
  1.去产限产政策扰动下,供应收紧预期在2018年达到顶峰;今年年底前待淘汰产能剩余尚有近2000万吨,但这部分收紧预期或已在前期行情中有所预支;
  2.终端需求仍在修复中,重回疫前水平有难度;而受益于宏观形势向好,市场情绪偏乐观,此背景下焦炭需求旺盛,需求端驱动增强;
  3.今年9月供需缺口已减至92万吨,低于2018年7月供需缺口水平(244万吨),当前供需错配对价格的支撑恐弱于彼时;
  4.焦炭基差偏低,估值高于高点时期,后期基差或以期货下跌而回归;
  焦炭盘面目前以高位震荡为主,通过对比基本面,我们发现其驱动力不足高点时期九成,因此盘面短期高位震荡后料将转头下跌,恐难再站上2500。
  一、政策调节效应已转弱
  去产限产政策扰动下,2018年供应收紧预期达到顶峰。2016年至2018年,国家针对煤-焦-钢行业发布了系列去产能及环保限产政策,奠定了“以钢定焦、减量置换”的政策基调,焦炭期现价格应声上涨:2016年煤-钢去产限产利好焦炭,期价较年初涨近140%;2017年政策主要通过需求端和成本端影响价格走势,供给端影响在年末有较强体现;2018年焦炭市场延续前两年的火热行情,期现价格震荡区间进一步收窄并上移,政策通过供应端调节价格的作用逐渐加强。
  供应收紧预期提前预支,后续对焦价调节有限。“蓝天保卫战”发起后,各地焦炭产能去化预期逐步兑现,但执行力度并不理想。2020年是蓝天保卫战收官之年,目前河南年底前待淘汰焦化产能剩余830万吨,山西则剩余890万吨。然而,这部分供应收紧预期或已在前期行情中有所预支。此外,新增产能投产进度缓慢,对供给端影响有限。
  二、终端需求羸弱不减成材产量
  终端需求仍在修复中,重回疫前水平有难度。2018年起,基建投资增速开始回落,累计同比增速从年初20%降至4%。反观当前,基建投资已逐步从疫情中恢复,今年10月实现累计同比增速0.7%,较9月增加0.5PP,符合我们此前判断,但较高点时期仍有较大差距,预计年末累计增速有望重回1%至2%区间。此外,行业融资收紧冲击房地产投资增速,但考虑楼市韧性,预计年底仍可保持一定增速,但恢复至疫情前水平难度较大。
  焦炭需求旺盛,需求端驱动增强。疫情后,国内宏观形势整体向好,外部环境不确定性降低,市场情绪偏乐观。在此背景下,尽管终端需求仍在修复,但成材产量不减反升:10月生铁产量增速再创新高,达到9.4%,1至10月生铁产量累计同比+4.3%,且产量绝对值和增速均明显高于高点时期。河北钢厂检修量不及去年,且略低于高点时期水平,可见当前环保限产力度较往年有所减弱。综合考虑成材产量及限产力度,我们判断当前焦炭需求略强于高点时期。
  三、供需错配弱驱动,库存状态有利
  供需错配但动能弱于彼时。10月焦炭与生铁产量增速继续劈叉:10月焦炭产量同比+2.2%,1至10月焦炭产量同比-0.7%,远不及生铁产量增速。单从焦炭产量及过剩量来看,焦炭供给从4月开始出现缺口,峰值达到368万吨,这促使焦炭市场进入主动补库阶段,焦炭月度产量也不断推高,8月达到峰值后逐月回落,9月供需缺口已减至92万吨,低于2018年7月供需缺口水平(244万吨),当前供需错配对价格的支撑恐弱于彼时。
  焦炭总库存状态整体更利好焦价。焦企库存位于去库区间尾部,与高点时期相似,独立焦化厂库存屡创新低,库存同比-61%,降幅超过高点时期的-43%。主产地钢厂补库积极,库存同比+1.5%,不同于彼时库存同比(-1.7%),出现累库趋势。值得注意的是,彼时港口库存处于累库区间尾部,而当前港口库存处于去库区间尾部,近两周增加3万吨,库存仍同比-47.4%。考虑各方库存情况及权重,我们判断当前焦炭整体库存处于偏低水平,较高点时期更利好焦价。
  四、高估值、高成本
  焦炭估值高于高点时期,但焦煤对成本支撑更强。高点时期焦炭基差落在-150至-100元/吨区间,而当前焦炭基差则维持在-200至-150元/吨区间,期货升水现货较高,后期基差或以期货下跌而回归。焦企现金利润率达到22%,较彼时提高2.4PP。反观煤焦比和钢焦比,我们判断当前的焦煤对焦炭成本支撑更强,而钢焦比落入低位区,且略低于对标时期,给焦炭上方留出的空间显然不多。
  五、焦炭01合约恐难再站上2500
  截至2020年11月17日,第七轮提涨基本落地,全国吨焦平均利润突破500元。此前,我们乐观预估第七轮提涨落地后,会再有二轮提涨;目前来看,尽管供需矛盾短期内难以改善,但第七轮提涨落地速度不及预期,叠加钢厂利润受挤压、铁矿石价格抬头等因素,现货再度提涨的可能性较小。
  对比港口贸易资源,当前盘面定价尚未偏离合理价格区间,对于是否能再站上2500,对比分析发现,当前基本面驱动力不及1901合约高点时期的九成。基于此,我们判断焦炭01合约恐难再站上2500。

来源:大宗内参

编辑:网站实习1

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